维持对公司的判断。①山东超市龙头,同店稳定增长:公司核心优势为区域密集布局、多业态互补、一体化物流、供应链建设、生鲜经营等,构筑较强竞争壁垒;1H19同店增4.42%,我们预计2019全年有望维持;②省内外加速扩张:1H19新增40家门店,计划2019全年新增100家,2018年先后收购青岛维客、张家口福悦祥,2019年托管华润万家省内门店;③高管持股+合伙人制度激励充分:中高层员工在上市公司层面普遍持股,截至2018底已在89家门店中推行合伙人制度;④积极布局新零售:投资新零售创新基金(目标规模5亿元),2018年推出智慧微型超市和无人店。
   
更新盈利预测。预计2019-2021年归母净利润各4.73亿元、5.43亿元、6.34亿元,同比增长10.0%、14.9%、16.7%;当前147亿元市值对应2019-2021年PE 31.1倍、27.0倍、23.2倍,对应PS各0.98倍、0.82倍、0.68倍。给以2019年1.0-1.2倍PS,对应合理市值区间149亿元-179亿元,合理价值区间24.5-29.4元;此区间对应公司2019年PE为31.5-37.9倍,对比可比公司永辉超市(39x)和步步高(32x)等估值合理,给予“优于大市”的投资评级。
   
风险提示。开店速度低于预期;新店培育期拉长;电商渠道分流;区域竞争加剧。