中报业绩符合预期,单Q2业绩增速环比提升
   
2019H1公司营收同增16.68%至72.65亿,归母净利润同增16.85%至2.26亿,业绩符合预期。其中单Q2归母净利润同增18.18%,增速环比提升2.12pct。
   
H1新开店40家,渠道网络优势持续增强
   
2019H1公司共新开门店40家(包含并表河北家家悦的11家已开业门店),新增门店中大卖场18家,综合超市19家,其他业态3家。此外,19H1公司关闭、调整门店14家,上半年净增门店26家。截止6月末,公司各业态门店数量758家,其中大卖场123家、综合超市551家、百货店13家、便利店13家、宝宝悦等专业店58家,公司一方面加密胶东优势地区渠道布局,一方面积极拓展山东西部、张家口等新市场。
   
分地区看,胶东地区收入增速稳健,毛利率维持稳定。2019H1公司胶东地区收入同增12.3%至57.7亿,毛利同比持平为17.29%。其中单Q2胶东地区收入增速约为15.4%,环比Q1提升5.9pct,胶东优势地区收入增速有所提升。其他地区受益于福悦祥并表,收入大幅增长49%。2019年受益于张家口福悦祥超市并表,公司H1其他地区营收同比大增49%至9.86亿。受鲁西门店合伙人制度有效推行,以及张家口地区门店改造升级顺利进行驱动,19H1其他地区毛利率同比提升0.61pct至17.31%,略高于胶东地区毛利率。
   
分业态看,在公司开业两年以上门店中,大卖场/综超/便利店/百货/专业店收入增速分别为4.74%/4.27%/-3.9%/-2.37%/6.26%,公司主力业态大卖场&综超均保持4%以上的同店增速,主要受益于公司门店管理不断提升、增值税改革以及上半年食品CPI处于高位驱动。
   
H1毛利率同比有所提升,费用率小幅增长,盈利能力基本保持稳定
   
2019H1公司毛利率同比+0.08pct至21.55%,其中单Q2公司毛利率受胶东地区毛利率有所下滑影响,同比减少0.11pct至21.29%。费用率方面,2019H1公司期间费用率同比增加0.02pct至17.26%,其中销售/管理/财务费用率分别同比-0.12pct/-0.16pct/+0.3pct至15.25%/2.09%/-0.08%,财务费用率同比提升较为明显,主要受存款收益和手续费影响。净利率方面,2019H1公司净利率同比提升0.02pct至3.04%
   
H1经营性现金流总体稳健,存货周转加快
   
2019H1公司经营性现金流净额同比增长8.52%至2.61亿,整体维持稳健,其中单Q2经营性现金流净额-1.45亿(18单Q2为-1.18亿),单Q2经营性现金流为负与备货加大、手续费同比大幅增长有关。存货周转速率有所加快,2019H1公司存货周转天数同比减少3.63天至40.61天。2019H1公司应付账款周转天数同比持平,稳定在53.8天。
   
供应链能力持续提升,张家口物流项目年底前开始投产
   
公司在积极拓展全球直采、基地采购的同时,加快优化物流体系和生鲜加工基地的建设布局。目前主要在建的供应链基地有:①烟台临港综合物流园项目-常温物流分拨中心、办公楼主体工程即将完工,生鲜加工中心主体工程正在施工中;②济南莱芜生鲜加工中心项目-安装工程已完成90%,预计2019年底将完成全部工程并分期投入使用;③张家口综合产业园项目-一期建筑面积约4万平米,主体建设工程即将完工,预计2019年底前部分投入使用;此外,H1公司还完成对青岛维客物流中心的升级改造。
   
投资建议:公司系胶东地区生鲜商超龙头,深耕生鲜供应链,物流能力强劲,目前多个物流中心建设稳步推进,供应链竞争壁垒优势加强。公司对内管理机制、门店架构持续升级,对外展店提速、跨区域扩张稳步推进,张家口地区门店整合顺利,胶东外地区毛利率稳步提升。我们预计公司2019-2021年归母净利润分别为4.9、5.8、6.7亿,对应PE30X、26X、22X,维持“买入”评级。
   
风险因素:居民消费边际倾向下降;行业竞争加剧;跨区域、全渠道业务开展不及预期