事件:2019H1家家悦实现营业收入72.65亿元,同比增长16.7%;归母净利润2.26亿元,同比增长16.9%;扣非净利润2.14亿元,同比增长15.8%。2019Q2单季度收入34.61亿元,同比增长16.7%;归母净利润0.85亿元,同比增长18.1%。整体收入和利润增速稳健,符合预期。
   
展店速度稳健,同店保持较高增速,推动收入端增速回升。2019H1家家悦实现营业收入72.65亿元,同比增长16.7%;归母净利润2.26亿元,同比增长16.9%;扣非净利润2.14亿元,同比增长15.8%。收入端增速回升,主要受益于稳健的展店速度及良好的同店增长。且报告期内完成张家口福悦祥11家开业超市门店并表,推动收入增速的改善。其中胶东地区收入同比增长12.29%,非胶东地区收入同比增长49.23%。
   
非胶东区域毛利率增长。2019Q2整体综合毛利率为21.3%,环比下滑0.5pct,同比下滑0.1pct。分区域来看,胶东地区区域毛利率17.29%,与去年同期持平,环比下滑0.69pct;非胶东区域毛利率增长较快,同比增长0.09pct,环比下滑0.11pct。分品类看,生鲜毛利率同比持平,食品日百毛利率同比增加0.2%,百货毛利率同比下滑0.2%。
   
费用率同比略有减少。2019Q2公司的期间费用率为17.6%,同比减少0.3pct,其中销售费用率15.6%,较去年同期减少0.3pct;管理费用率2.3%,较去年同期下降0.1pct;财务费用率-0.3%,与去年同期持平。
   
展店速度保持平稳;一季度完成对张家口福悦祥超市的合并,积极拓展跨省发展。2019Q1,公司新开门店12家,其中大卖场6家,综合超市3家,百货店1家,宝宝悦等其他专业店2家;一季度合并张家口福悦祥连锁超市有限公司,纳入合并报表的已开业门店11家;2019Q2净新开门店数6家,其中新开大卖场12家,综合超市关店3家,便利店关店3家。截至2019年上半年公司各业态连锁门店数量758家,其中大卖场123家、综合超市551家、百货店13家、便利店13家、宝宝悦等专业店58家。
   
同店收入保持高增速,大卖场、综合超市和专业店表现较好。2019H1整体成熟门店同店增速为4.42%,其中大卖场和综合超市保持了持续稳健的增长,同店增速分别为4.74%/4.27%。专业店在2019年上半年的同店增速最快,增速达到6.26%。
   
投资建议:供应链优势渐显,拓展西部区域,筹备跨省扩张,规模预计步入加速扩张期,维持“增持”评级。公司作为山东省超市龙头企业,供应链优势逐渐凸显,且目前步入区域广度、深度布局同步拓展的阶段,未来市占率有望进一步提高,业绩增长的确定性较高,故而我们认为家家悦的合理估值区间在30XPE-35XPE。预计2019-2021年公司实现营收约148/173/201亿元,同比增长16%/17%/16%。实现净利润约5.1/6/7.1亿元,同比增长19%/18%/17%。摊薄每股收益1.09/1.29/1.52元。当前市值对应2019-2021年PE约为22/19/16倍。考虑公司强劲的内生增长动力以及外部市场空间,给予2019年31XPE。
   
风险提示事件:(1)整体宏观环境下行,消费呈现疲软态势,可能导致超市板块整体表现欠佳。(2)新区域扩张存在不确定性,新开门店培育期可能长于预期。(3)电商等渠道的冲击:电商涉足生鲜领域且市占率快速提高,长期看给公司生鲜业务的发展带来一定的挑战(4)规模快速扩张,经营管理难度加大,对公司整体供应链的能力提出更高的要求。