整个超市行业，有公司值得投资吗？

上周凝爸在雪球发表《永辉超市或许没有那么美好》，引发较为激烈的讨论，支持者觉得这些问题也困恼他们，反驳者也各说纷纭！

其中有股友认为这是整个超市行业的问题，这让凝爸比较差异，之前凝爸只关注永辉超市和家家悦；顺着股友这个思路，这几天凝爸把国内整个行业都看了一下，学习到很多新的东西，今天和大家分享一下。

（1）

首先，我们看一下永辉超市、家家悦、步步高、三江购物这四家超市企业的净资产收益率（ROE）。

如果按照净资产收益率（ROE）超过 15%的标准来选公司，那只有家家悦一家符合要求。永辉超市、步步高、三江购物三家过去三年都比较低，分别都只有个位数，未超过10%。

净资产收益率（ROE）是由净利率、周转率和杠杆率三部分构成的，所以我们再进一步看一下细分的结构。

拆分以后可以看出，家家悦无疑是目前国内超市行业中最优秀的，它的净利率最高，同时周转率与第一的永辉只差5%，杠杆率也是国内第二。

而放眼全球，好市多（Costco）将周转率做到了极致，比沃尔玛高出整整 102%，而杠杆率比沃尔玛低一点！虽然净利率看着有 2.40%，但注意好市多的商业模式，其中会员费收归企业利润是31.3亿美元，2018财年净利润总额为36.59亿美元。也就是说好市多卖货基本不赚钱，其商品销售的净利率接近0。

很多人肯定会问为什么超市行业杠杆率那么高？沃尔玛和好市多都300%了，杠杆率不是反应的是经营风险吗？其实在超市行业中，流动负债占总负债90%以上，而其中基本是应付账款及票据和预收账款！

应付账款及票据：这是欠供应商的钱，存货周转天数越短，商品周转率越快，占用供应商的货款也就越多，同时供应商也愿意提供更长的账期！

预收账款：这是客户提前预付的钱，比如大家过节时，公司单位发放的超市购物储值卡。一家大型企业上万人，每人发几百元，随随便便就上千万！

在超市行业中，净利率、周转率、杠杆率相互间的影响太大了；定价低毛利率低（商品净利率低）→销量高营收大（资产周转率高）→商品周转快账期变长（杠杆率高）。

相比较沃尔玛和好市多这两行业龙头，国内超市未来还有很大的改善和提升空间！接下来聊聊国内这四家超市。

（2）

三江购物

其超市业态128家，经营面积 37.94万平米，超市单店平均面积为3084平米；超市业态营收30.28亿元，占总营收73%，平均超市单店营收0.23亿元。

三江购物营收增长极其不稳定，公司上市8年以来，营收增速为正数的只有3年，还都是个位数增速；剩下5年全部为负增长，最差的是2013年为 -8.47%。营收这样的起伏不定，别说预判出下一年度的增长幅度，连是正负增长无法确定！

资产周转率逐年下滑，今年估计资产周转率连100%都难达到；主要是营业收入的增长远不及资产的增速，而资产增加核心来源于向阿里巴巴增发股本。

三江购物的毛利率上升的很快，从2016年 21.34%上升到 19年Q3最新的 24.51%，在超市行业中，毛利率的增加会影响营业收入。营收增速为负，有一定因素是毛利率的上升！

最亮眼的就是员工人均产出正惊人的提升！凝爸特意翻看了下三江购物的所有财报，发现员工人数每年减少！

三江购物2010年度财报显示员工有8999人，2011年上市后，员工人数每年递降！8年时间员工减少4200人，相当于每年10%的人员流失，这是很疯狂的。在劳动密集型的超市行业中，不做人员的储备，意味着基本停止扩张新店。

（3）

步步高

创立于1995年的步步高主要以超市、百货等零售业态进行零售服务，以湖南为核心区域，延伸广西、江西、四川及重庆等地区，在湖南、广西两省连锁零售行业居于领先地位！

截止2018年财报，超市业态门店290家，经营总面积 204.72万平米（湖南189家门店，面积120.32万平米），超市总营收108.44亿元，占总营收比重 58.94%；超市单店平均面积为7059平米，单店平均营收为 0.51亿元。

上图中的步步高财报数据，包含超市、百货及其他业态！而步步高超市业务，过去三年营收增速分别为19Q2=10.24%、2018年=5.85%、2017年=10.11%、2016=3.40%，单独超市业务的营收增速，开始逐渐上升！

但步步高的净资产收益率（ROE），最近三年连3%都不到，实在无法直视，连GDP增速都跑不赢！

员工总数的增长率，比营收增速还要高！员工人均一年为公司创造的净利润只有5000多元，侧面显示企业内部运营效率低下。

也就是说原本10万元买来自用的房地产，现在转为投资性房地产，当日公允市场价值100万元，相对比买入时的成本，有90万元的账面增值，这90万元就计入其他综合收益。

这16.49亿元的其他综合收益，占净资产比例为 21.65%

（4）

家家悦

2019年Q3单季的营收增速为20.14%，创公司上市以来的新高；资产周转率、员工人均产出等各项数据，都在不断改善提升！

同时也是近年唯一的净资产收益率（ROE）超过15%的超市企业；家家悦为何会有那么高的ROE，凝爸只能说去趟烟台和威海，你就能明白！

有句话叫转角遇到爱，在胶东完全是转角遇到家家悦！门店密集度超乎正常范围，而当地另一商超巨头“振华超市”，无论店内人流还是门店覆盖范围，都远不及家家悦！

家家悦超市里提供的生鲜熟食，让凝爸这个南方汉，从前对超市熟食完全不感兴趣的人，都大有食欲！以前觉得超市的菜品没有市场的那么新鲜，家家悦完全颠覆了凝爸的认知！

总权益中，归母权益增加4.81亿元（ +20.64% ），少数股东权益增加1.57亿元（主要是收购导致）。

在详细看归母权益，未分配利润增加 4.5亿元，盈余公积金增加 0.31亿元。也就是归母权益全部都是保留盈余，公司管理层很保障股东权益。

家家悦虽好，但有些问题也无法忽视，需要时间的考验：例如家家悦开始进行跨省扩展，在没有本土作战优势的河北、内蒙古、江苏，是检验家家悦真实运营水平的试验田。

（5）

永辉超市

永辉超市成立于2001年，目前在福建、重庆等25个省市，已发展835家超市门店！同时还涉及创新业态：超级物种、永辉生活等。

截止到2019Q3季度，永辉超市已经连续10个季度营收增速超过15%，这也是过去3年里，中国大型商超企业中的唯一的一家！按照目前这增速，明年永辉超市就会成为国内商超行业老大！

也就是净资产收益率提升在于，净利润的增速要大于股东权益的增速！永辉超市的营收增速确实彪悍，但现阶段净资产收益率（ROE）一般，就看未来永辉超市净利润的增速，是否能大于股东权益的增速。

净资产收益率的本质逻辑就是：在股东权利不变或慢变的情况下，通过增加负债（最好是无息负债）来拉高总资产，从而达到提高营收，大幅增加净利润的目的！

而凝爸之前提到的，永辉超市如果一旦进行融资扩股，那短期内股东权益的增速将远大于净利润增速，会导致净资产收益率（ROE）迟迟无法恢复！

（6）

最后再说一点：股利支付率！股利支付率= 总分红金额/净利润！

之前凝爸觉得永辉超市股利支付率太高了，结果一看国内超市都这样。三江购物尤为突出，国外沃尔玛每年股息支付率都在40%多（2018财年净利润减少导致数据高）。

股利支付率高了，公司留下的净利润少，相对的用于公司发展的资金就少了。整个行业都面临变革，没有保留盈余，很容易造成资金问题！

结束语

这个社会需要超市，更应该说我们人人都需要超市！期待未来国内超市能够迭代出新模式，扭转当前不受资本市场追捧的困局！

（来源：凝ba的财富号 2019-11-07 09:52） [点击查看原文]